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Weitere KAGB-Wende: Auch Schiffsfonds bleiben außen vor

War für die Initiatoren von Schiffs-, Energie- und anderen unternehmerischen Fonds am Ende alle Aufregung umsonst? Werden sie nun doch nicht reguliert? Fast sieht es so aus.

Die Löwer-Kolumne

Cash.-Kolumnist Stefan Löwer

Nach der Endfassung des BaFin-Schreibens zum Anwendungsbereich des neuen Kapitalanlagegesetzbuches (KAGB [1]) jedenfalls sind noch weitaus mehr Fonds und Anbieter von der Regulierung ausgenommen, als nach dem schon überraschend großzügigen Entwurf für das Schreiben Ende März [2] anzunehmen gewesen war. Bundesfinanzminister Wolfgang Schäuble (CDU), dem die BaFin untersteht, hebelt damit das Gesetz zu weiten Teilen aus.

Kehrtwende bei Schiffsbeteiligungen

Bemerkenswert ist vor allem die Kehrtwende bei Schiffsbeteiligungen [3]. Diese fallen nun doch nicht unter das KAGB, wenn das Fondsschiff – wie üblich – über einen Zeitcharter-Vertrag beschäftigt ist. Da bei einem solchen Vertrag die nautisch-technische Betriebsführung beim Vercharterer (also beim Fonds) liege, sei dieser “als operativ tätig anzusehen”, so das BaFin-Schreiben. In dem Entwurf hatte noch das Gegenteil gestanden.

Es handelt sich bei den üblichen Schiffsfonds [4] demnach nicht um ein “Investmentvermögen” im Sinne des KAGB, sondern um ein “operativ tätiges Unternehmen außerhalb des Finanzsektors”. Folge: Keine Anwendung des KAGB, keine Produktregeln, keine Regulierung – weder für den Fonds noch für den Initiator. Es bleibt nur bei der bisherigen Prospektpflicht.

Fast alle üblichen Erneuerbare-Energien-Fonds vom KAGB ausgenommen

Gleiches gilt für Erneuerbare-Energien [5]-Fonds, und zwar nicht nur für die kaum abgrenzbaren “Bürgerenergieprojekte”, sondern auch für “sonstige Unternehmen, die Anlagen (beispielsweise Biogas-, Solar- oder Windkraftanlagen) im Rahmen eines laufenden Geschäftsbetriebs selbst betreiben”. Das gelte auch bei Einschaltung externer Dienstleister, sofern die unternehmerischen Entscheidungen bei dem Unternehmen selbst verbleiben, so die BaFin.

Im Klartext: Fast alle der üblichen Erneuerbare-Energien-Fonds fallen nicht unter das KAGB oder können mit nur geringfügigen Anpassungen auch dann dem Regulierungs-Korsett entkommen, wenn sie zum Beispiel die technische Betriebsführung der Anlagen ausgelagert haben. Sie müssen lediglich die Zügel in der Hand behalten.

Das Gleiche müsste für weitere gewerbliche Konzepte gelten und selbst Flugzeugfonds dürften sich – allerdings mit einigen Anpassungen gegenüber den heute üblichen Gestaltungen – außerhalb des KAGB konzipieren lassen, auch wenn sie von der BaFin nicht explizit erwähnt werden. Ebenfalls nicht von der Regulierung erfasst sind Fonds ohne Anlagekriterien. Ihnen fehlt das Merkmal einer “festgelegten Anlagestrategie”, um als Investmentvermögen eingestuft zu werden.

Nicht der Aufsicht unterfallen auch Schuldverschreibungen, sofern keine Verlustbeteiligung der Anleger vorgesehen ist. Das gilt auch, wenn ein Rangrücktritt vereinbart wurde, stellt die Behörde klar.

Seite zwei: Anlage- versus Unternehmensstrategie [6]

Vergleichsweise eindeutig ist die Sache lediglich bei Immobilienfonds. Ausgenommen von der Regulierung sind demnach nur Projektentwicklungen und der aktive Betrieb eines Objektes, etwa eines Hotels oder einer Pflegeeinrichtung. Kauf, Vermietung und Verkauf sind hingegen keine aktiven Tätigkeiten.

Damit fallen nun wiederum auch große Bestandshalter wie Immobilien-Aktiengesellschaften und REITs unter Umständen unter das KAGB und müssen ihren rechtlichen Rahmen komplett umkrempeln. Es sei denn, ihr Geschäftszweck ist so weit gefasst, dass er nicht als “Anlagestrategie”, sondern als “Unternehmensstrategie” eingestuft wird. Dann heißt es wiederum auch für sie: Kein KAGB-Korsett.

BaFin-Anleitung zur BaFin-Vermeidung

Damit führt das BaFin-Schreiben zu einem recht kuriosen Ergebnis. Zielsetzung des Mammutgesetzes war schließlich, alle Kapitalanlagen und alle Akteure in die staatliche Aufsicht zu zwingen. Nun liefert die Behörde jedoch das Gegenteil: Eine genaue Bedienungsanleitung, wie die Regulierung zu umgehen ist.

Dabei zieht sie den Rahmen so weit, dass mit Ausnahme von klassischen Vermietungs-Immobilienfonds praktisch jeder Initiator [7] selbst darüber entscheiden kann, ob er sein Angebot unter dem KAGB konzipieren will oder nicht. Vielleicht werden sogar die Vermietungsfonds, wenn sie es denn darauf anlegen, anhand der BaFin-Anleitung einen Weg finden, nach dem sie als Unternehmens- und nicht als Anlagekonzepte eingestuft werden.

So ist nun entgegen der bisher einhelligen Erwartung anzunehmen, dass außerhalb des KAGB nicht nur ein “grauer Kapitalmarkt [8]“, sondern ein durchaus ernst zu nehmender unregulierter Teil des freien Marktes verbleibt. Das gilt vor allem dann, wenn es wieder mehr neue Schiffsfonds geben sollte, die aktuell wegen der desolaten Marktlage kaum angeboten werden. Die Reeder werden liebend gern auf die überflüssige Bürokratie verzichten. Auch die Einschränkungen hinsichtlich der Fremdkapitalaufnahme oder fremder Währungen müssen sie dann nicht beachten.

Unseriöse Angebote nicht länger forciert

Aber auch für Erneuerbare-Energien-Fonds und andere unternehmerische Konzepte bieten sich unerwartete Chancen. Zwar wird wohl auch der eine oder andere nicht ganz so seriöse Anbieter die Möglichkeiten nutzen wollen. Anders als noch in dem Entwurf des BaFin-Schreibens werden unseriöse Angebote oder sehr hohe Risiken nun jedoch nicht mehr geradezu forciert.

Engpass könnte der Vertrieb sein, der beaufsichtigte Produkte wahrscheinlich bevorzugen wird, auch wenn diese nicht unbedingt besser, sondern zunächst nur teurer und unbeweglicher sind.

Die Kehrtwende der BaFin hatte sich mit dem Entwurf für das Anwendungsschreiben bereits abgezeichnet. Die Endfassung jedoch geht noch erheblich darüber hinaus. Doch was ist sie eigentlich: Eine Kapitulationserklärung, späte Einsicht oder doch nur ein politischer Coup von Wolfgang Schäuble? Wahrscheinlich von allem etwas.

Seite drei: Politisches Kalkül die Ursache? [9]

Schließlich ist auch die Aufsichtsbehörde durch die diversen Regulierungsvorhaben vor enorme Herausforderungen gestellt. Sie hat sich offenbar bereits in den vielen neuen Paragrafen verheddert und ihr steht eine Flut von Anträgen und Kontrollaufgaben bevor – auch von Klein- und Kleinstunternehmen, die nichts mit der eigentlichen Aufgabe der Behörde zu tun haben: Die Funktionsfähigkeit der Kapitalmärkte zu sichern und die Finanzinstitutionen zu beaufsichtigen. In dieser Hinsicht ist das Schreiben ein Befreiungsschlag.

Doch das ist es wohl nicht allein. Denn auch eine wirklich exakte Abgrenzung von operativen und Anlageunternehmen ist kaum möglich. Viel anders, als nun vorgenommen, kann sie nur schwer erfolgen, ohne für enorme Unsicherheit zu sorgen, die Finanzierungsmöglichkeiten für die deutsche Wirtschaft erheblich einzuschränken und entsprechende reale Nachteile in Kauf zu nehmen oder sogar die Energiewende zu gefährden. Späte Einsicht also?

Vielleicht. Wahrscheinlich jedoch steckt auch eine gehörige Portion politisches Kalkül des Finanzministers dahinter. Schließlich hat Schäuble auch den politischen Gegner bisher in dem Glauben gelassen, mit dem KAGB sei eine umfassende Regulierung fast aller Finanzprodukte und Akteure auch des “grauen” Kapitalmarkts verbunden (mit Ausnahme der “Guten”, also Bürgerwindparks und Energie-Genossenschaften, versteht sich).

Coup von Anfang an geplant?

Dass das gerade erst beschlossene Gesetz noch vor dem Inkrafttreten durch eine Interpretation des Anwendungsbereichs in weiten Teilen ausgehebelt wird, hat wohl kaum jemand erwartet. Dennoch können SPD und Grüne dagegen im Wahlkampf kaum Sturm laufen. Sie haben am Ende zwar nicht für, aber eben auch nicht gegen das Gesetz gestimmt, sondern es im Bundestag und vor zwei Wochen im Bundesrat passieren lassen.

Rot-Grün bleibt nur, die Kröte zu schlucken oder zuzugeben, von Schäuble verschaukelt worden zu sein. Gerade dem SPD-Kanzlerkandidaten und Ex-Finanzminister Peer Steinbrück wird kaum daran gelegen sein, auf diese Weise von seinem Nachfolger am Nasenring durch die Manege geführt zu werden. Er wird wohl lieber stillhalten.

Eine – zugegeben etwas bösartige – Frage drängt sich auf: Hat Schäuble den Coup womöglich von Anfang an geplant? Wollte er Schiffe, Windparks und andere unternehmerische Beteiligungen der Realwirtschaft noch nie unter der Aufsicht seiner Behörde? Wollte er sich lieber auf die wichtigen Dinge konzentrieren, sah aber keine andere Möglichkeit, dies politisch durchzusetzen und gleichzeitig als Sieger dazustehen als auf diese Art und Weise durch die Hintertür? Das wäre schon ziemlich hinterhältig, aber auch verdammt schlau.

Allerdings: Wer kann das schon so genau wissen? Denn schlau ist Schäuble schließlich.

Stefan Löwer ist Chefanalyst der G.U.B. Analyse. Er begleitet den Themenbereich geschlossene Fonds in der gesamten Cash.-Unternehmensgruppe. Als Cash.-Redakteur und G.U.B.-Analyst beobachtet Löwer die Branche und ihre Produkte insgesamt bereits seit mehr als 15 Jahren.