Joachim Fels, Global Economic Advisor bei Vermögensverwalter PIMCO, kommentiert die Lage an den Märkten und was von den unterchiedlichen Marktakteuren jetzt erwartet wird.
Regelmäßige Leser meiner Kommentare wissen, dass ich nicht dazu neige, Sachverhalte zu dramatisieren. Nun aber haben wir es mit der ernsthaftesten weltweiten Gesundheitskrise seit mehr als hundert Jahren zu tun. Politiker und Notenbanker rund um den Globus müssen deshalb alle Hebel in Bewegung setzen, um zu verhindern, dass aus einer unabwendbaren Rezession eine Depression wird und dass es an den Kapitalmärkten anstelle einer Baisse nicht zu einem Kollaps kommt.
Die gute Nachricht: Regierungen und Zentralbanken haben den Ernst der Lage erkannt und handeln entschlossen. In der vergangenen Woche begannen sie, resoluter auf die Krise zu reagieren. Ein wichtiger Baustein der Hilfe für Märkte und Wirtschaft: Die Fed verkündete ein umfangreiches Lockerungs-Paket, das Leitzinsen nahe an der Null-Prozent-Grenze, groß angelegte Aufkäufe von US-Staatsanleihen und Hypothekendarlehen, niedrige Zinssätze für Währungs-Swaps und regulatorische Erleichterungen für Banken beinhaltet. Das kommt nahe an das „Whatever it takes“-Diktum Mario Draghis von 2012 heran.
Globale Rezession unausweichlich?
Eine globale Rezession infolge eines Mix aus Unterbrechungen bei der Angebots-Lieferkette und einem Stillstand bei der Nachfrage nach nahezu allen Dienstleistungen scheint unausweichlich zu sein. Vor diesem Hintergrund bestand und besteht die wichtigste Aufgabe für die Politik und die Zentralbanken darin, sicher zu stellen, dass die Rezession relativ kurz ausfallen und sich nicht zu einer globalen Depression ausweiten wird. Das wäre, vereinfacht definiert, nicht nur eine Reihe aufeinanderfolgender Quartale mit rückläufigem Wachstum, sondern ein langanhaltender Abschwung, flankiert von einem signifikanten Anstieg der Arbeitslosigkeit, massenweisen Firmenpleiten und zahlungsunfähigen Banken.
Umfassende fiskalpolitische Antwort notwendig
Zuallererst: Um das zu verhindern, bedarf es einer umfassenden fiskalpolitischen Antwort, um Privatpersonen und Firmen zu unterstützen, die unter der Krise zu leiden haben. Solche Pakete werden nun in vielen Ländern geschnürt. Steuererleichterungen, Transferzahlungen an Privatpersonen und Subventionen für Unternehmen werden jedoch die derzeitigen Budget-Defizite deutlich ausweiten. Ferner werden die staatlichen Garantien für Bankkredite an Firmenkunden, wie sie in den vergangenen Tagen von mehreren europäischen Länderregierungen angekündigt worden sind, die impliziten staatlichen Verbindlichkeiten erhöhen und so zukünftig im Fall von Verlusten zu höheren Defiziten führen. Eine Konsequenz der Krise werden folglich (noch) höhere Schuldenstände im öffentlichen Sektor sein.
Schuldenstände im öffentlichen Sektor
Diese höheren Schuldenstände im öffentlichen Sektor sollten zu managen sein, wenn man bedenkt, dass die realen und in vielen Fällen sogar die nominalen Anleiherenditen in den Industriestaaten fast durch die Bank negativ sind. Allerdings müssen die Zentralbanken dabei eine wichtige Rolle spielen und sicherstellen, dass die Kosten für Kredite auch auf absehbare Zeit niedrig bleiben, so dass die Regierungen eben alles Erdenkliche und Notwendige tun können, um die Gesundheits- und Wirtschaftskrise zu meistern. In den vergangenen Tagen haben die EZB, die Bank von England, die kanadische Notenbank, die Fed und viele andere genau das getan.
Einflussfaktoren der Geldpolitik
Eine weitere Konsequenz der Krise wird sein, dass die Geldpolitik noch stärker von haushalts- und steuerpolitischen Überlegungen dominiert wird. Diesen Trend sehen wir ja bereits seit längerer Zeit und er dürfte sich nun noch beschleunigen. Eine koordinierte Geld- und Haushaltspolitik muss nicht per se schlecht sein. Es ist in der Tat sogar genau das, was es in Krisenzeiten braucht, wenn die herkömmlichen Hebel und Werkzeuge der Geldpolitik weitgehend ausgereizt und erschöpft sind.
Aufgaben der Notenbanken
Die Notenbanken müssen jedoch nicht nur sicherstellen, dass sie einer expansiveren Fiskalpolitik den Weg ebnen. Sie müssen auch gewährleisten, dass die Kredite weiterhin bei den Firmen und Haushalten ankommen. Dazu bedarf es, erstens, regulatorischer Erleichterungen für jene Banken, die Geld an risikoreiche Schuldner verleihen. Zweitens benötigen die Institute billige und reichlich vorhandene Liquidität. Und drittens braucht es zielgerichtete Darlehensprogramme für Schuldner, die nicht aus dem Finanzsektor stammen – entweder via die (Geschäfts-)Banken selbst, oder direkt via die Bilanzen der Zentralbanken, mit oder ohne Haftungsfreistellung.
Mehrere solcher Maßnahmen sind von den Zentralbanken bereits verkündet worden – von der EZB und der Bank von England in der vergangenen Woche, von der Fed am vergangenen Sonntag. Von der Fed dürfte wahrscheinlich bald noch mehr kommen, eventuell schon an diesem Mittwoch und in der Form von zielgerichteten Darlehensprogrammen unter Sektion 13 (3) des Federal Reserve Act.
Ermutigend ist ferner, dass die von der Fed am Sonntag angekündigten Schritte helfen werden, ein ordnungsgemäßes Funktionieren des Zentrums und „Herzens“ des US-amerikanischen Finanzmarktes wiederherzustellen: nämlich des Marktes für US-Staatsanleihen und für Pfandbriefe.
Probleme der US-Staatsanleihen
Wie meine Kollegen Rick Chan und Tiffany Wilding in einem kürzlich veröffentlichten Blog-Beitrag erläutert haben, mangelte es dem üblicherweise sehr liquiden Markt für US-Staatsanleihen in den vergangenen Wochen genau daran. Der Grund hierfür: Investoren, die mit großen Fremdkapitaleinsätzen arbeiten (wie zum Beispiel Hedge-Fonds), versuchten bestimme Handelsstrategien anzuwenden, die den Verkauf (oder den Versuch des Verkaufs) großer Volumina von US-Staatsanleihen beinhalten – und zwar zu einem Zeitpunkt, zu dem Makler, die mit Notfallkrediten der Fed handeln, mit ernsthaften Bilanz-Engpässen und einem herausfordernden Arbeitsumfeld zu kämpfen hatten, um die Geschäfte am Laufen zu halten. Die Wiederaufnahme von Aufkäufen von US-Staatsanleihen durch die Notenbank (Fed) des Staates New York in der vergangenen Woche war ein erster Schritt, der dazu beitrug, die Engpässe abzufedern. Die jüngste Ankündigung der Fed, weitere 500 Milliarden US-Dollar an US-Staatsanleihen aufzukaufen, sollte im Laufe der Zeit die Liquidität und das reibungslose Funktionieren des Marktes für Staatsanleihen wiederherstellen.
Was macht die Fed?
Dann ist da noch die Ankündigung der Fed, ihre Positionen an hypothekarisch gesicherten Wertpapieren (MBS) nicht weiter zu reduzieren und stattdessen sogar zusätzliche öffentliche/staatliche MBS im Volumen 200 Milliarden US-Dollar aufzukaufen. Auch dieser Schritt wird umfassend dazu beitragen, dass die von der Geldpolitik bereitgestellten Mittel auch effektiv bei den Kreditnehmern ankommen werden. Meine Kollegen Mike Cudzil und Dan Hyman hatten in einem Blog-Beitrag vor zwei Wochen bereits auf folgenden Punkt hingewiesen: Die Tatsache, dass die Fed ihre Bestände an hypothekarisch gesicherten Wertpapieren weiter zurückgefahren hatte, trug zu einer Ausweitung der Spreads zwischen den Renditen von öffentlichen MBS und US-Staatsanleihen bei – und das wiederum verhinderte, dass die niedrigeren Zinsen vollständig bei den Kreditnehmern ankamen.
Als Fazit lässt sich festhalten: Politiker und Notenbanker einschließlich der Fed-Führung sind gerade dabei, sämtliche Hebel in Bewegung zu setzen, um die schweren ökonomischen und finanzpolitischen Verwerfungen abzumildern, die die schwerwiegendste weltweite Gesundheitskrise seit mehr als hundert Jahren verursacht. Es bedarf aber noch weiterer Schritte. Und wir werden wahrscheinlich in den nächsten Wochen und Monaten auch noch mehr davon zu sehen bekommen.
Foto: PIMCO, Shutterstock
