- Finanznachrichten auf Cash.Online - https://www.cash-online.de -

Die Branche ist auch selber schuld

Der „Marktwächter Finanzen“ kritisiert die Darstellung der Kosten von geschlossenen alternativen Investmentfonds (AIFs). Details der Untersuchung bleiben unter Verschluss. Trotzdem ist die Kritik im Kern richtig. Der Löwer-Kommentar

“Fast fünf Jahre nach dem Start des KAGB hat die Branche es noch immer nicht geschafft, einen einheitlichen Standard für die Prospekte zu entwickeln.”

In der Vergangenheit haben sich die Untersuchungen und Veröffentlichungen des Projekts „Marktwächter Finanzen“ der Verbraucherzentralen nicht immer durch eine besonders hohe fachliche Qualität [1] ausgezeichnet, um es vorsichtig auszudrücken.

Der Rechtsanwalt Uwe Wewel, zuvor als Ministerialrat im Bundesfinanzministerium wesentlich an der Entstehung des Kapitalanlagegesetzbuches (KAGB) beteiligt, sah sich sich vor zwei Jahren gar veranlasst, einen Cash.-Kommentar mit der Frage zu überschreiben: „Finanzwächter oder Nachtwächter? [2]

Der Grund für Wewels harsche Kritik: Die Verbraucherschützer zählten die längst voll regulierten AIFs noch immer zum „grauen Kapitalmarkt“. Das sei unzulässig und missachte die Entscheidung des Gesetzgebers, so der ehemalige Ministerialbeamte.

Externer Sachverstand

Geändert hat sich in dieser Hinsicht offenbar nicht viel: Die jüngste Veröffentlichung zu den Kosten von geschlossenen Publikums-AIFs [3] jedenfalls stammt vom „Marktwächter-Team der Verbraucherzentrale Hessen, Schwerpunkt Grauer Kapitalmarkt“.

Doch dieses Mal immerhin hat sich die Verbraucherzentrale externen Sachverstands versichert: Sie hat den Fachjournalisten Stefan Loipfinger mit der Untersuchung und der Erstellung eines entsprechenden Gutachtens beauftragt.

Loipfinger hat die Darstellung der Kosten im Verkaufsprospekt, den Anlagebedingungen und den wesentlichen Anlegerinformationen (wAI) von 25 Publikums-Fonds untersucht, die zwischen Oktober 2016 und September 2017 aufgelegt worden sind. Die Ergebnisse der Studie fasst die Verbraucherzentrale in einer Pressemitteilung und auf vier Seiten in einem „Hintergrundpapier“ zusammen.

Seite 2: Gutachten bleibt unter Verschluss [4]

Demnach finden sich in 18 der 25 Fälle unterschiedliche Angaben zu den Initialkosten, und die Angaben zu den laufenden Kosten seien nur bei einem einzigen Fonds in wAI, Anlagebedingungen und dem (restlichen) Verkaufsprospekt identisch. Die Differenz betrage bis zu 3,85 Prozentpunkte.

Daneben kritisieren die Verbraucherschützer unter anderem eine nicht einheitliche Darstellung, unterschiedliche Bezugsgrößen und unklare Berechnungszeiträume. Die Details allerdings bleiben im Dunkeln: Die Verbraucherzentrale lehnte die Herausgabe des Gutachtens ab.

„Das vollständige Gutachten ist sehr umfangreich, nicht selbsterklärend und derzeit nicht für eine Veröffentlichung aufbereitet. Wir haben deshalb die zentralen Informationen in dem erwähnten Hintergrundpapier zusammengefasst“, teilt Wolf Brandes, 
Teamleiter Marktwächter Finanzen bei der Verbraucherzentrale Hessen, auf Nachfrage mit. Auch Loipfinger lehnt es – verständlicherweise – ab, das Gutachten an seinem Auftraggeber vorbei an Cash.Online zu übermitteln.

Alles richtig verstanden?

Damit bleibt die Kritik diffus und lässt Raum für den Verdacht, dass Verbraucherschützer einmal mehr nur jene Ergebnisse in eine Zusammenfassung aufgenommen haben, die ihnen in den Kram passen [5]. Auch bleibt die Frage offen, ob sie alle der „umfangreichen, nicht selbsterklärenden“ Informationen des Loipfinger-Gutachtens tatsächlich richtig verstanden haben.

So kritisiert das „Hintergrundpapier“, dass als Basis für die Berechnung des Ausgabeaufschlags mal der Nennwert, die Kommanditeinlage (Haftsumme) oder das Investitionsvolumen (Summe Eigen- und Fremdkapital) verwendet wird. Das ist eine zumindest schräge Sichtweise: Das Agio errechnet sich immer auf die Einlage. Wenn zum Beispiel im Rahmen des Investitionsplans zusätzlich dargestellt wird, welchen Prozentsatz dies in Bezug auf das Investitionsvolumen ausmacht, ist das nicht zu kritisieren – im Gegenteil.

Auch in einigen anderen Passagen ist das „Hintergrundpapier“ reichlich schwammig und hinterlässt den Eindruck, dass die Verbraucherschützer die Loipfinger-Untersuchung vielleicht nicht in allen Punkten vollständig durchdrungen haben.

Kritik im Grundsatz berechtigt

Dennoch: Die Kritik ist zumindest im Grundsatz berechtigt. Auch Cash. und G.U.B. Analyse haben schon oft genug undurchsichtige Kosten bemängelt [6], vor allem die „bis zu“-Kostenklauseln in den Anlagebedingungen.

Sicherlich: Diese resultieren in erster Linie aus der gesetzlichen Regelung, dass sich die laufenden Kosten auf den „Nettoinventarwert“ beziehen müssen, also den Net Asset Value (NAV). Dieser kann schwanken und die „bis zu“-Klauseln sind vielfach erforderlich, um auch bei unterplanmäßiger NAV-Entwicklung ein adäquates Fondsmanagement zu gewährleisten.

Dies darf jedoch nicht dazu führen, dass eine Art „Selbstbedienungsladen“ für die Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG) entstehen kann, was aber – zumindest nach den vertraglichen Regelungen – nicht selten der Fall ist.

Seite 3: Übliche Praxis problematisch [7]

Besonders problematisch ist die durchaus übliche Praxis, dass in Prognosen und wAI kommentarlos geringere geplante Kosten zugrunde gelegt werden, als nach den Anlagebedingungen maximal zulässig wären.

Das wird – neben der Mehrwertsteuer – vermutlich auch der wesentliche Grund für die von Loipfinger festgestellten Diskrepanzen sein und kann auch in Hinblick auf die Plausibilitätsprüfung des Vertriebs fatal sein – vor allem dann, wenn der Prospekt keine Detail-Prognoserechnung und allenfalls rudimentäre Erläuterungen zu den Gesamtrückfluss-Szenarien enthält, die in den wAI vorschrieben sind.

Hinzu kommt ein Punkt, den auch die „Marktwächter“ – zu recht – kritisieren: Die externen Kosten, die während der Laufzeit neben den prozentual gedeckelten Vergütungen von dem Fonds zu tragen sind, werden so gut wie nie beziffert.

Zehn bis 15 Extra-Positionen

Dabei handelt es sich regelmäßig um Positionen wie externe Bewertung, Steuer- und Rechtsberatung, Jahresabschlussprüfung oder Kosten der Gesellschafterversammlung. In der Regel werden in den Anlagebedingungen etwa zehn bis 15 solcher Positionen aufgeführt, die zumindest in der Summe durchaus ins Gewicht fallen können. Auch zu diesem Punkt gibt es keine einheitliche Handhabung – außer ihn meistens unter den Tisch fallen zu lassen.

So hat sich die Branche die Kritik auch selbst zuzuschreiben. Fast fünf Jahre nach dem Start des KAGB hat sie es noch immer nicht geschafft, einen einheitlichen Standard für die Prospekte zu entwickeln. Hier rächt sich auch, dass sich der damalige Sachwerteverband BSI vehement – und aus seiner Sicht erfolgreich [8] – dagegen gewehrt hat, dass bei der Neufassung des Prüfstandards des Instituts der Wirtschaftsprüfer (IDW) weiterhin auch adäquate Anforderungen an die Prospektinhalte festgelegt werden.

Stattdessen begnügen sich nicht wenige KVGen mit den gesetzlichen Mindest-Formalien und scheinen sich allein durch ihren Status als regulierte Unternehmen und das (aufsichtsrechtliche) Okay der BaFin für die Prospekte unangreifbar zu fühlen.

Über Kritik nicht wundern

Sie berücksichtigen weder, welche Folgen dies für die Nachvollziehbarkeit und Verständlichkeit ihrer Unterlagen hat, noch welche Risiken sich daraus vielleicht in Hinblick auf die zivilrechtliche Prospekthaftung [9]ergeben können. Über Kritik an ihren Prospekten dürfen sich diese Häuser zumindest nicht wundern.

Festzuhalten bleibt: Die Kritik der Verbraucherschützer ist in mehreren Punkten schwammig und kann ohne das vollständige Loipfinger-Gutachten nicht im Detail nachvollzogen werden. Auch ist es inakzeptabel, dass die staatlich geförderten „Marktwächter“ das Gutachten nicht herausrücken, zumal ein Großteil der bemängelten Abweichungen auch aus den unpassenden gesetzlichen Regelungen resultieren dürfte.

Das jedoch ändert nichts daran: Bei den AIF-Prospekten im Allgemeinen und den Kostenklauseln im Speziellen liegt noch immer einiges im Argen.

Stefan Löwer ist Chefanalyst von G.U.B. Analyse und betreut das Cash.-Ressort Sachwertanlagen. Er beobachtet den Markt der Sachwert-Emissionen als Cash.-Redakteur und G.U.B.-Analyst insgesamt schon seit mehr als 25 Jahren. G.U.B. Analyse gehört wie Cash. zu der Cash.Medien AG.

Foto: Florian Sonntag