Unternehmen aus dem Sektor der Old Economy generieren solide Gewinne, reichlich Barmittel und attraktive Dividendenrenditen. Damit gewinnen sie gegenüber der Tech-Branche Attraktivität zurück – vor allem, da der KI-Boom langsam erste Schwächen zeigt. Hyperscaler investieren enorme Summen in den KI-Sektor – das belastet den freien Cashflow der Branche. Aufgrund dessen zeigen Anleger jetzt eine neue Wertschätzung für Unternehmen mit hoher Free-Cash-Flow-Generierung und Widerstandsfähigkeit gegenüber dem volatilen KI-Handel, erklärt Kurt Feuerman, Chief Investment Officer—Select US Equity Portfolios bei AllianceBernstein. Welche Vorzüge die Old Economy nun zu bieten hat und auf welche Eigenschaften es im neuen Marktumfeld wirklich ankommt, erläutert er in seinem Marktkommentar.
Der Boom künstlicher Intelligenz, der die Aktienmärkte in den vergangenen Jahren dominiert hat, zeigt erste Anzeichen von Schwäche. Angesichts des massiven Ausbaus der KI-Infrastruktur bewerten Anleger die optimistischen Annahmen hinsichtlich der neuen Technologie neu. In diesem Umfeld gewinnen einige Sektoren der „Old Economy“ still und leise wieder an Boden. Zwar steht aktuell die Auswirkung des Iran-Konflikts im Mittelpunkt, doch dürfte die Entwicklung hochkarätiger Technologiewerte langfristig ein wichtiges Thema für Aktienanleger bleiben. Aber was bedeutet das für eher unauffällige Old-Economy-Aktien in weniger glamourösen Sektoren wie Basiskonsumgüter, Gesundheitswesen und Energie?
Viele Unternehmen dieser Branchen arbeiten seit Jahren sehr erfolgreich, generieren solide Gewinne, reichlich Barmittel und attraktive Dividendenrenditen. Solide Fundamentaldaten führen aber nicht immer zu Kursgewinnen. Selbst wenn Unternehmen die Erwartungen übertreffen oder ihre Prognosen nach oben korrigieren, kann die Anlegerpsychologie den Ausschlag geben. Infolgedessen haben viele Old-Economy-Aktien in den letzten Jahren trotz starken Gewinnwachstums kaum eine Erweiterung des Kurs-Gewinn-Verhältnisses verzeichnet.
Die Marktkonzentration zeigt erste Risse
Dieser Trend zeigt sich am deutlichsten in der Zusammensetzung der großen US-Aktienindizes. Da Anleger ihre Mittel zunehmend in Technologiegiganten investieren, hat sich der breitere US-Markt stark konzentriert. So sind im dritten Quartal von 2025 fast 42 Prozent der Marktkapitalisierung des S&P 500 auf die acht größten US-Aktien entfallen (siehe Grafik 1). Das ist vor allem auf KI-bezogene Titel in den Sektoren Informationstechnologie, Kommunikationsdienstleistungen und zyklische Konsumgüter zurückzuführen. Was bedeutet, dass nur ein Prozent der S&P-Konstituenten einen unverhältnismäßig großen Einfluss auf die Märkte ausübt.
Tatsächlich könnte sich dieser Trend nun verschieben: Bis Mitte März war die Marktkapitalisierung der acht größten Aktien auf knapp 38 Prozent zurückgegangen – ein immer noch hoher Wert, der jedoch eine bedeutende Verschiebung in eine gerechtere Richtung darstellt. Anders als bei ähnlichen Umschichtungen in den vergangenen Jahren, die schnell wieder abebbten, könnten neue Umstände diesmal für eine anhaltende Dynamik eines breiteren Marktes sorgen.
Wie KI digitale Unternehmen gefährdet
Der fortschreitende Ausbau der KI verändert allmählich, was es bedeutet, ein Technologieunternehmen zu sein. Hyperscaler investieren enorme Summen in den Aufbau von KI-Infrastruktur, zu der unter anderem Rechenzentren, Stromnetze und Rechenressourcen gehören. Ein Teil ihres Kapitalbedarfs wurde von diesen riesigen Unternehmen über die öffentlichen Anleihemärkte und private Kredite gedeckt. Einige Marktplayer finanzieren den Ausbau auch aus ihren eigenen Barreserven. Das belastet die freien Cashflows der Technologieunternehmen und verwandelt sie gleichzeitig von traditionell vermögensarmen Unternehmen in Firmen mit erheblichen Vermögenswerten in ihren Bilanzen. Trotz der hohen Investitionen gibt es jedoch keine Garantie dafür, dass sich diese KI-Vermögenswerte irgendwann auszahlen werden – insbesondere angesichts der optimistischen Annahmen zur fortschreitenden Integration von KI.
Zwar verfügen einige der Megacaps über robuste Geschäftsmodelle und Ertragsaussichten, doch der enorme Kapitalzufluss in KI könnte auch zu mehr Wettbewerb in den Kerngeschäften der Technologieunternehmen führen – dabei sind nicht nur Megacaps gefährdet. Die zunehmende Verbreitung von KI droht Software- und andere digitale Unternehmen jeder Größe zu erschüttern. Die Bedenken der Anleger spiegeln sich in den heftigen Marktreaktionen auf selbst geringfügige Anpassungen der Gewinnprognosen wider. Für eine Branche, die bislang weitgehend von einer positiven Anlegerstimmung profitiert hat, ist das ein grundlegender Wandel.
Angesichts dieser Schwäche von Tech-Aktien sind Anleger gut beraten, Unternehmen neu zu bewerten. Vor allem solche mit hoher Free-Cashflow-Generierung und größerer Widerstandsfähigkeit gegenüber dem volatilen Handel mit KI-Aktien. Obwohl viele von ihnen über starke Geschäftsmodelle und wiederkehrende Einnahmequellen verfügen, stagnierten ihre Bewertungen in den vergangenen Jahren, weil sie mit dem rasanten Wachstum der großen Tech-Titel nicht mithalten konnten. Vielleicht stehen wir kurz vor einer „Rache der Dinosaurier“, wie ein Analyst von Goldman Sachs in einer aktuellen Research-Notiz treffend witzelte. In einem neuen Umfeld, in dem Schuppenpanzer möglicherweise Terabytes übertrumpfen, könnte Umsatzwachstum weniger wichtig werden als Wettbewerbsvorteile.
Die Rückkehr der Dinosaurier?
Typischerweise bedeuten Wettbewerbsvorteile Eintrittsbarrieren. Zunehmend könnten sie aber auch Barrieren gegen KI-bedingte Disruption darstellen – einschließlich Bedrohungen für Kerngeschäftsmodelle. Im Laufe der Zeit könnte diese Schutzschicht dauerhafte Vorteile bieten. Durch die Generierung eines hohen freien Cashflows und eines moderaten, aber nachhaltigen Wachstums könnten Unternehmen der alten Garde eine anhaltende Multiplikatorausweitung erleben, sofern ihre Wettbewerbsvorteile Bestand haben. Unternehmen mit etablierten Marken und einer enormen globalen Reichweite könnten sogar noch nachhaltigere Vorteile erzielen. Ganz nebenbei kann KI auch Unternehmen der Old Economy zum Erfolg verhelfen. So könnten einige ihren Wettbewerbsvorsprung durch KI sogar ausbauen. Der Boom bei den Investitionsausgaben könnte für bisher wenig beachtete Unternehmen in Sektoren wie Industrie, Energie, Rohstoffe und Finanzen von Vorteil sein.
Die Bewertungen der Old Economy weiterhin attraktiv
Nach Jahren niedriger Kurs-Gewinn-Verhältnisse könnte sich die große Bewertungsspanne am Aktienmarkt allmählich verringern. In jüngster Zeit haben ausgewählte Titel aus den Sektoren Basiskonsumgüter, Rohstoffe und Energie wieder an Schwung gewonnen (siehe Grafik 2), obwohl die Bewertungen der Old Economy weiterhin überwiegend attraktiv sind. Diese Unternehmen haben sich in der Vergangenheit unter schwächeren wirtschaftlichen Bedingungen gut entwickelt. Das macht sie widerstandsfähiger, sollten weiter anhaltende geopolitische Turbulenzen den Ölpreis langfristig auf einem hohen Niveau halten und die Weltwirtschaft erschüttern.
Die KI-Revolution wird sich in Schüben vollziehen, während die Märkte Gewinner, Verlierer und Zeitpläne neu bewerten. Im Verlauf dieses Prozesses werden unterschätzte Unternehmen mit nachhaltigen Cashflows und starken Wettbewerbsvorteilen an Wert gewinnen. Für diversifizierte Anleger eröffnet dies einen Weg zu Renditen jenseits der großen Tech-Unternehmen in übersehenen Geschäftsbereichen, die von KI profitieren und deren disruptive Auswirkungen überstehen können.
