Durch den Krieg in der Ukraine und den intensiver werdenden Großmachtwettbewerb nehmen die geopolitischen Herausforderungen für Europa zu. Vor allem auf die USA als Schutzmacht ist kein Verlass mehr. Gemäß des neuen NATO-Ziels wollen die Europäer spätestens bis 2035 3,5 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP) für Rüstung ausgeben, dazu kommen weitere 1,5 Prozent für Infrastruktur. Denn die Infrastruktur bedarf einer deutlichen Auffrischung, um international konkurrenzfähig zu bleiben. Das wird die Defizite der Länder in den nächsten Jahren spürbar erhöhen. Für die meisten ist das konform mit den Defizitregeln der Europäischen Union (EU), denn die EU erlaubt vorerst Ausnahmen für steigende Verteidigungsausgaben. Der Schuldenstand wird aber absehbar steigen.
Schuldenberge versus Wachstumsimpuls
Mit Blick auf die vier größten Länder des Euroraums Deutschland, Frankreich, Italien und Spanien zeigt sich ein sehr unterschiedliches Bild. Italiens Gesamtverschuldung liegt derzeit bei etwa 138 Prozent des BIPs, in Frankreich beträgt sie rund 118 Prozent, in Spanien etwa 103 Prozent. Sie sind damit weit entfernt von den EU-Defizitregeln, die einen maximalen Verschuldungsgrad von 60 Prozent des BIPs erlauben. Durch die Investitionen wachsen die Schuldenberge weiter in die Höhe. Deutschland gibt dabei mit seinem 500 Milliarden Euro-Paket für Infrastruktur und den deutlich steigenden Rüstungsausgaben am meisten aus, kann sich das mit seinem kleineren Schuldenberg von rund 63 Prozent des BIPs aber auch am ehesten leisten – zumal die Fiskalpakete auch positiv auf das BIP wirken sollten. Die Pakete sollten bereits 2026 für einen zusätzlichen Wachstumsimpuls von etwa einem halben Prozentpunkt sorgen.
Dr. Stefan Kipar (Foto: Union Investment)
Unter diesem Gesichtspunkt kann man die Schulden durchaus auch in einem anderen Licht sehen. Sie sind aus volkswirtschaftlicher Sicht per se nichts Schlechtes. Wenn Schulden aus den richtigen Gründen gemacht werden, also etwa wenn die Gelder für zukunftsweisende Investitionen genutzt werden, ist das positiv. Denn damit kann die künftige Wirtschaftskraft gesteigert werden. Entscheidend ist aber, dass ein Staat die zusätzlichen Schulden auch mittelfristig schultern kann. Die Kapitalmärkte interessieren sich daher weniger für die absolute Verschuldung, sondern für die Schuldentragfähigkeit. Maßgeblich ist hier der reale Zinsdienst. Dieser berücksichtigt neben den zu leistenden Zinszahlungen auch die Inflation, die jedes Jahr den Schuldenberg in realer Betrachtung etwas verkleinert.
Keine Schuldenkrise 2.0
Bei steigenden Schulden innerhalb der Eurozone werden Erinnerungen an die Staatsschuldenkrise ab 2012 wach, als es zu einem starken Vertrauensverlust in die Zahlungsfähigkeit mehrerer europäischer Staaten wie Griechenland oder Italien kam. Seinerzeit kam es zu teils panikartigen Verkäufen von Staatsanleihen dieser Länder.
Zur Einordnung: Die reale Zinslast hat sich bei den vier großen europäischen Staaten seit den 1990er Jahren die meiste Zeit zwischen null und zwei Prozent gemessen am BIP bewegt. Schwierig wurde es tatsächlich in der Staatsschuldenkrise, als Spanien und Italien die Drei-Prozent-Marke überschritten. 2025 lagen aber sowohl Spanien als auch Italien noch unter der Ein-Prozent-Marke. Bis zu den Werten, an denen es in der Schuldenkrise kritisch wurde, ist noch viel Luft.
Die Analysen von Union Investment zeigen, dass keines der vier großen Euroländer bis 2032 in die Nähe von drei Prozent kommen sollte. Vor allem in Deutschland, aber auch in Spanien ist die Lage unkritisch. In Frankreich ist die Situation zumindest weniger prekär, als man nach den politischen Wirrungen zuletzt vermuten könnte. Sofern Frankreich sich im Rahmen seines Haushaltsplans bewegt, dürfte die reale Zinsbelastung trotz hoher Dynamik noch ein gutes Stück von der kritischen Schwelle entfernt bleiben.
Lediglich in Italien muss man weiterhin genau hinschauen. Denn im Verlauf der 2030er Jahre könnte sich die reale Zinslast zumindest auf mehr als zwei Prozent bewegen. Hier ist der bereits sehr hohe Schuldenstand die Hauptbelastung und von den überschaubaren Wachstumsaussichten ist auch keine Hilfe zu erwarten. Sowohl bei Italien als auch bei Frankreich spielt es aber auch eine wichtige Rolle, wie es politisch weitergeht. 2027 stehen in beiden Ländern wichtige Wahlen an.
Was bedeutet das für die Kapitalmärkte?
Der weitere Anstieg der Staatsschulden und der realen Zinslast auf EU-Ebene sollten vorerst keine außergewöhnliche Reaktion der Kapitalmärkte auslösen. Bislang sind keine Anzeichen für eine neue Schuldenkrise zu sehen. Werden die Schulden aus den richtigen Gründen – sprich für Investitionen – gemacht, dürfte das mittelfristig sogar die Resilienz der europäischen Wirtschaft und damit der Länderfinanzen stärken. Aber Anleger sind gut beraten, die Entwicklungen weiter genau zu beobachten, insbesondere in Frankreich und Italien.
Klar ist: Die Staaten werden mehr Anleihen ausgeben müssen, um die Investitionen zu finanzieren. Gleichzeitig zieht sich die Europäische Zentralbank (EZB) seit längerem im Rahmen ihres Bilanzabbaus Stück für Stück aus dem Markt für Staatsanleihen zurück. Dadurch dürften die langfristigen Renditen noch etwas ansteigen. Deutschland ist dabei nach wie vor der sichere Hafen für Investoren in Europa. Die Bundesanliehen bieten mehr Sicherheit, aber dadurch auch geringere Renditen im Vergleich zu den anderen europäischen Staatsanleihen.
Autor Dr. Stefan Kipar ist Senior Economist bei Union Investment.
