Die US-Anleiherenditen haben sich in der vergangenen Woche kaum verändert. Das Beschäftigungswachstum in den USA blieb etwas unter den Erwartungen, doch die Daten zu offenen Stellen, Arbeitslosenanträgen und Arbeitslosigkeit deuten insgesamt auf einen relativ robusten Arbeitsmarkt hin. Die Unternehmensinvestitionen bleiben hoch, und der KI-Boom dürfte weiterhin das Wirtschaftswachstum ankurbeln.
Allerdings: Die Aktienkurse der Hyperscaler, die fleißig investieren, bleiben zunehmend hinter denen der Nutznießer dieser Ausgaben zurück. Wir könnten also einen Punkt erreichen, an dem eines der „Mag-7“-Unternehmen eine Kürzung seiner KI-Ausgaben ankündigt. Das könnte dessen Aktienkurs stützen, und andere könnten diesem Beispiel folgen. Bislang ist von Unternehmenslenkern freilich nichts in dieser Richtung zu hören. Wir gehen also vorerst von einer Fortsetzung der bisherigen Entwicklung in der US-Wirtschaft aus.
Vor diesem Hintergrund beschäftigen wir uns weiterhin mit dem zunehmenden Preisdruck, der aus dem KI-Boom resultiert. Ein Preisanstieg um 20 % bei Apple in der vergangenen Woche und eine ähnliche Maßnahme bei Microsofts Xbox aufgrund höherer Chipkosten könnten auf einen allgemeinen Kostendruck in den globalen Lieferketten hindeuten. Damit dürfte die Inflation in den USA auf einem hohen Niveau verharren, auch wenn der Ölpreis wieder auf den Stand vor Ausbruch des Nahostkonflikts gesunken ist.
Da die Realzinsen in der US-Wirtschaft derzeit negativ sind und die Indizes für die Finanzbedingungen durch die Stärke der Aktien- und Kreditmärkte gestützt werden, scheint es derzeit kaum geldpolitische Einschränkungen zu geben. Sollte die Fed zu dem Schluss kommen, die Geldpolitik sei übermäßig akkommodierend, so könnte dies eine Umkehr der von Jerome Powell 2025 beschlossenen Zinssenkungen rechtfertigen. Sein Nachfolger Kevin Warsh hält sich bedeckt und gibt keine Forward Guidance, doch mehrere andere stimmberechtigte Mitglieder des Offenmarktausschusses der Fed sehen die Zeit gekommen, über höhere US-Zinsen zu diskutieren.
Eine Zinserhöhung bei der Fed-Sitzung im Juli lässt sich also kaum ausschließen, auch wenn wir eher die Sitzung im September für den wahrscheinlichen Zeitpunkt halten. Aber selbst wenn eine Zinserhöhung vorerst ausbleibt, dürfte die Fed sich restriktiv geben, um so Druck auf die Renditen längerfristiger Anleihen und die Inflationserwartungen auszuüben. Dies könnte eine Erholung der US-Staatsanleihen erschweren und die Zinsstrukturkurve weiter abflachen lassen. Derzeit nehmen wir jedoch weiterhin keine klare Tendenz bei US-Staatsanleihen an, da eine gewisse geldpolitische Straffung bereits in den Terminkurven eingepreist ist. Allerdings dürften die Renditen von US-Anleihen angesichts der anhaltenden wirtschaftlichen Divergenz zwischen den USA und den Märkten in Übersee weiter hinter denen anderer Märkte zurückbleiben.
Günstigere Inflationsdaten aus Deutschland und Frankreich stützten in der vergangenen Woche die europäischen Anleiherenditen, wobei Christine Lagarde in ihrer Rede auf der Sintra-Konferenz das Risiko aufeinanderfolgender Zinserhöhungen bei der EZB-Sitzung im Juli heruntergespielt hat. Andererseits verharren die Erdgaspreise aufgrund anhaltender Versorgungsengpässe in Katar um 40 % über dem Niveau zu Beginn des Nahostkonflikts, und die Notwendigkeit für Länder in ganz Europa, ihre Lagerbestände vor der Wintersaison wieder aufzufüllen, könnte den Rückgang der Inflation auf das Zielniveau in den kommenden Monaten behindern. Das erhöht die Wahrscheinlichkeit, dass die EZB bei ihrer Sitzung im September eine weitere geldpolitische Straffung vornimmt. Sie könnte bis Ende 2026 an ihrer restriktiven Haltung festhalten.
Unterdessen haben sich die Spreads von Staatsanleihen in der Eurozone in den letzten Wochen allmählich ausgeweitet, während sich die Spreads von Unternehmensanleihen in die entgegengesetzte Richtung bewegen. Es gibt keinen wesentlichen fundamentalen Treiber für diese Kursentwicklung, allerdings beobachten wir, dass die geringere Nachfrage aus dem Ausland die Renditen etwas belastet.
Ausblick auf das zweite Halbjahr
Die richtige Einschätzung des künftigen Kurses der US-Wirtschaft und der Fed-Politik wird für eine erfolgreiche Portfolio-Positionierung in den kommenden Wochen entscheidend sein. Wichtig: Der Offenmarktausschuss agiert tatsächlich als Ausschuss, und geldpolitische Entscheidungen werden nicht allein von Kevin Warsh (oder Donald Trump) diktiert.
Viele Vermögensverwalter wollen offenbar daran glauben, dass die Fed die Zinsen nicht anheben wird, vor allem wenn sie in den Bereichen Unternehmensanleihen, Aktien und Private Markets tätig sind. Dies könnte auf eine gewisse Anfälligkeit hindeuten, denn eine restriktive Aussage der Fed ließe den Markt mit einer weiteren Zinserhöhung in der Folge rechnen.
Das Wochenende, an dem die USA den 250. Jahrestag ihrer Unabhängigkeit feiern, ist ein guter Zeitpunkt, um die Nation zu betrachten, die im Laufe des vergangenen Jahrhunderts zur dominierenden Weltmacht aufgestiegen ist. Für die Zukunft sieht vieles hoffnungsvoll aus, doch sind auch Bruchlinien und Herausforderungen sichtbar, die das Land bewältigen muss, wenn es in den nächsten 50 Jahren weiter gedeihen soll, geschweige denn in den nächsten 250.
Vor allem birgt der Aufstieg der KI die Gefahr, die Vermögenskonzentration in einem Land zu beschleunigen, das sich ohnehin seit langem gegen eine stärkere Umverteilung sträubt. Stagnierende Realeinkommen für viele normale Amerikaner bergen das Risiko politischer Extremisierung in einer Zeit, in der Vorurteile durch soziale Medien bestätigt werden und Werte wie Respekt und Toleranz offenbar an Bedeutung verlieren. Der Klimawandel mag für die derzeitigen Machthaber kein unmittelbares Problem darstellen, wird aber unweigerlich wieder auf die Tagesordnung rücken und den Wettbewerb um Ressourcen verschärfen.
Viele der Herausforderungen, denen sich die USA (und viele Länder weltweit) gegenübersehen, erfordern solide Politik mit langfristiger Perspektive. Doch wir scheinen in einer Welt zu leben, die sich zunehmend auf kurzfristige Gewinne konzentriert, und dies gilt nur allzu sehr für die Finanzmärkte. Gerade die Entwicklungen bei Chip-Aktien in den letzten Wochen erscheinen eher als spekulatives Investieren im Casino-Stil. Wir sind süchtig nach Smartphones und nach kurzfristigen Dopamin-Kicks, und in den USA scheint Trump das verstanden und zu seinem Vorteil genutzt zu haben.
Trotz einer wachsenden Liste von Verlusten und politischen Fehlschlägen im vergangenen Jahr kann Trump sich durchaus glücklich schätzen, in einem rückläufigen Markt Krypto-Gewinne in Höhe von einer Milliarde US-Dollar verbuchen zu können. Kein Wunder, dass er in Feierlaune ist. Es ist jedoch zweifelhaft, ob viele seiner MAGA-Anhänger auch nur annähernd so viel Glück hatten.
Autor Mark Dowding ist Fixed Income CIO bei RBC BlueBay Asset Management.
