Die beigefügte Grafik zeigt die rollierenden, auf Jahresbasis hochgerechneten Dreimonatskennzahlen für unbefristete Bitcoin-Futures und Bitcoin-Quartalsfutures an den großen Handelsplätzen. Sie geben Hinweise darauf, wie viel Marktteilnehmer für Positionen zahlen, mit denen sie auf steigende Kurse setzen, und wie die Stimmung am Markt ausfällt. Dabei sind die Finanzierungsraten unbefristeter Futures von der Basis bei Futures mit festem Verfall zu unterscheiden. Im Bärenmarkt 2022 rutschte die Basis deutlich ins Negative, insbesondere rund um den Zusammenbruch von FTX (einer großen Kryptobörse, die im November 2022 Insolvenz anmeldete). Anfang 2023 erholte sie sich kräftig. Im Bullenmarkt 2024 stieg sie in der Spitze auf über 20 Prozent - ein Zeichen für die starke Nachfrage nach gehebelten Positionen. 2026 verlief die Entwicklung anders: Die Basis sank zunächst bis in den März hinein, bei unbefristeten Futures fiel die Kennzahl im Frühjahr kurzzeitig unter null. Die anschließende Erholung gewann im Juli an Fahrt.
In den Daten, die diesem Kommentar zugrunde liegen, bewegen sich beide Kennzahlen bei rund fünf bis sechs Prozent auf Jahresbasis. Damit liegen sie leicht über ihrem langfristigen Referenzniveau, aber weit unter den Extremwerten früherer Zyklen. Aus unserer Sicht hat sich der Markt damit normalisiert. Für die Ausrufung eines neuen Bullenmarktes ist es allerdings zu früh. Den jüngsten Kursanstieg führen wir vor allem auf die Auflösung von Short-Call-Positionen zurück. Mit der Erholung der Basis sind zudem wieder einige Cash-and-Carry-Geschäfte attraktiver geworden: Anleger kaufen Bitcoin-Spot-ETFs und verkaufen gleichzeitig Futures, um die Preisdifferenz zu nutzen. Abgesehen von diesen Positionierungseffekten sehen wir bislang nur wenige Anzeichen dafür, dass die Zuversicht auf breiter Front zunimmt. Die moderate Basis spricht für weniger Euphorie. Sie ist jedoch kein Beleg dafür, dass die Risiken gehebelter Positionen verschwunden sind.
Warten auf den nächsten Impuls
Eine deutliche Entspannung im Nahen Osten könnte das Marktumfeld verbessern - insbesondere dann, wenn dadurch die Ölpreise sinken und der Inflationsdruck nachlässt. Ein weiterer möglicher Impuls wäre zusätzliche Liquidität, mit der Zentralbanken auf einen Wirtschafts- oder Finanzschock reagieren. Denkbar wäre etwa eine scharfe Korrektur im US-KI-Sektor: Große Cloud-Anbieter könnten Schwierigkeiten haben, mit ihren hohen Investitionen ausreichende Erträge zu erzielen. Gleichzeitig könnten Open-Source-Modelle die Preise unter Druck setzen und zirkuläre Geschäftsbeziehungen das Risiko einer Kettenreaktion von Zahlungsausfällen erhöhen. Auch eine Staatsschuldenkrise in Europa oder Japan wäre ein mögliches Szenario. Das sind Risiken, die es im Blick zu behalten gilt - keine Prognosen zwangsläufiger Entwicklungen. Beide Szenarien könnten die Finanzmärkte zunächst erheblich belasten. Bitcoin hat in der Vergangenheit von einigen Phasen steigender Liquidität profitiert. Ob sich das wiederholt, hängt jedoch von der Art des Schocks und der Reaktion der Politik und Zentralbanken ab. Vorerst bleiben wir deshalb vorsichtig: Die moderate Basis lässt Spielraum für eine stärkere Nachfrage, ohne dass der Markt sofort wieder die Übertreibungen früherer Zyklen erreicht. Für eine nachhaltige Erholung braucht es allerdings eine breitere Beteiligung der Anleger und einen überzeugenden Auslöser.
Autor Marc des Ligneris ist Senior Portfolio Manager bei Coinshares.
