„Die US-Wirtschaft entwickelt sich weiterhin überdurchschnittlich gut, das Wachstum liegt über dem langfristigen Trend, die Inflation liegt über dem Zielwert und nun entspannt sich auch der Arbeitsmarkt. All diese Faktoren deuten darauf hin, dass die Fed ihre Geldpolitik restriktiver gestalten dürfte. Infolgedessen hat PGIM seinen aktuellen Ausblick auf die Fed aktualisiert und erwartet nun drei Zinserhöhungen um jeweils 25 Basispunkte in diesem Jahr. Diese Zinserhöhungen dürften relativ kurzen Bestand haben, und wir rechnen mit drei Senkungen um jeweils 25 Basispunkte im Jahr 2027, gefolgt von einer letzten Zinssenkung im Jahr 2028 auf einen Endzinssatz von 3,375 Prozent – ein Hauch niedriger als der heutige Leitzins.
Fünf Schlüsselfaktoren haben uns dazu veranlasst, unsere Zinsprognose anzupassen:
- Überdurchschnittliches Wachstum in den USA: Die US-Wirtschaft zeigt weiterhin eine bemerkenswerte Widerstandsfähigkeit. Wir erwarten für dieses Jahr ein reales BIP-Wachstum von 2,3 Prozent, womit sich die Serie überdurchschnittlicher Ergebnisse fortsetzt. Die Outperformance der USA wird durch den Ausbau der KI, die Auswirkungen steigender Vermögen auf den Konsum und fiskalische Impulse angetrieben. Überdurchschnittlich hohe Steuerrückerstattungen und eine nach wie vor niedrige Arbeitslosenquote sorgen für eine anhaltende Kaufkraft bei den Verbrauchern und gleichen die Auswirkungen des Energieschocks aus. Die positiven Auswirkungen steigender Vermögenswerte – angetrieben durch das KI-Ökosystem – beflügeln weiterhin die Ausgaben von Haushalten mit hohem Einkommen.
- Hohe Inflation mit Aufwärtsrisiken: Die Gesamt-PCE-Inflation in den USA ist im April gegenüber dem Vorjahr auf 3,8 Prozent gestiegen. Der jüngste Anstieg wurde durch höhere Energiepreise getrieben. Die Kern-PCE-Inflation, bei der Lebensmittel- und Energiepreise nicht enthalten sind, ist mit 3,3 Prozent ebenfalls deutlich zu hoch. Die bisherige gute Nachricht – wie die CPI-Daten für Mai weiter unterstreichen – ist, dass sich der Druck durch den Iran-Konflikt noch nicht in den Kernpreisen niederschlägt. Dennoch sehen wir die Inflationsrisiken aus einer Reihe von Gründen eher auf der Aufwärtsseite. Am besorgniserregendsten ist dabei möglicherweise, dass Frühindikatoren für den „Pipeline-Druck“ auf die Verbraucherpreisinflation, etwa der Erzeugerpreisindex, weiterhin sehr stabil sind.
- Der US-Arbeitsmarkt heizt sich auf: Der Arbeitsmarkt befindet sich irgendwo zwischen Stabilisierung und Aufschwung, mit einer Tendenz zu letzterem. Auffallend ist, dass das Beschäftigungswachstum in den letzten drei Monaten durchschnittlich bei 188.000 pro Monat lag, was einen starken Anstieg gegenüber den etwa 10.000 pro Monat im Jahr 2025 darstellt. Während andere Arbeitsmarktindikatoren wie das Lohnwachstum und die Kündigungsrate nicht darauf hindeuten, dass sich der Arbeitsmarkt aufheizt, erwarten wir, dass diese Daten primär aufgrund eines Zeitversatzes hinter der wiedergewonnenen Stärke bei den Neueinstellungen liegen.
- Hawkische Fed-Rhetorik: Der hawkische Kurswechsel in der Kommunikation der Fed war in den letzten Wochen bemerkenswert, insbesondere da er sich fortsetzte, als Kevin Warsh den Vorsitz der Fed übernahm. Vor einem Monat sprachen einige Fed-Vertreter noch von einem allmählichen Rückgang der Zinsen, doch diese Rhetorik ist inzwischen weitgehend verschwunden. Immer mehr Vertreter sprechen nun über die Möglichkeit von Zinserhöhungen, und erweitern in vielen Fällen die Kriterien dafür, was Zinserhöhungen rechtfertigen könnte.
- Die Einstellung vom Fed-Vorsitzenden Warsh: Seit Monaten wird darüber debattiert, wie sich Kevin Warsh als Fed-Vorsitzender präsentieren wird. Wird er an seiner Überzeugung festhalten, dass die Fed angesichts von Angebotsschocks die Zinsen anheben muss? Oder wird er argumentieren, dass der zugrunde liegende Inflationstrend günstig aussieht und die Zinsen im Laufe der Zeit sinken sollten? Angesichts der sich in den letzten Monaten rasch verändernden Rahmenbedingungen gehen wir davon aus, dass Ersteres der Fall sein wird. Selbst wenn die Daten zur Kerninflation besser als erwartet ausfallen, ist die Inflation immer noch weit vom Ziel der Fed entfernt. Warsh benötigt möglicherweise von Anfang an einen „Volcker-Moment“, um seine Glaubwürdigkeit zu festigen und dazu beizutragen, die Inflation in Richtung zwei Prozent zu bringen.
Die größte Frage und das größte Risiko für unsere Prognose sind, ob Warsh politischen Rückhalt für Zinserhöhungen erhalten wird. Wenn Zinserhöhungen jedoch als „vorsorgliche“ Maßnahme zur Bekämpfung der angebotsseitigen Inflation und des jüngsten Anstiegs der Renditen langfristiger US-Staatsanleihen dargestellt werden, sind wir zuversichtlich, dass dies der Fall sein wird.
Auswirkungen auf den Markt
Erstens dürften die Renditen von US-Staatsanleihen weiter unter Aufwärtsdruck geraten, wenn die Fed einen vorsorglichen Zinserhöhungszyklus einleitet. Nach unserem Bewertungsmodell könnten die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen auf ca. 4,60 Prozent steigen, wenn drei Zinserhöhungen der Fed um jeweils 25 Basispunkte letztendlich eingepreist werden. Wir erwarten, dass sich die Zinsstrukturkurve in diesem Umfeld abflacht. Unsere Einschätzung, dass die Fed-Zinsen um weitere 35 Basispunkte steigen werden, wird zusätzlichen Aufwärtsdruck auf die kurzfristigen Zinsen ausüben. Wir gehen davon aus, dass dies den Anstieg der langfristigen Zinsen dämpfen und zu einer weiteren Abflachung der Zinskurve führen wird.
Die Auswirkungen auf Risiko-Anlagen sind differenzierter. In unserem früheren Szenario für Zinssenkungen der Fed hatten wir eine moderate Ausweitung der Kreditspreads erwartet. Dies war vor allem auf die angespannteren Finanzbedingungen zurückzuführen, die durch höhere Inflationserwartungen und höhere langfristige Zinsen getrieben wurden. Dieser Impuls wird zwar abgeschwächt, doch höhere Leitzinsen der Fed bedeuten auch steigende Kreditkosten. Das könnte die Unternehmensrentabilität belasten und zu einer gewissen Ausweitung der Spreads führen. Ausschlaggebende könnte jedoch sein, dass die Märkte durch die entschlossenen Maßnahmen zur Inflationsbekämpfung vor dem Hintergrund einer starken US-Wirtschaft beruhigt werden, was eine Ausweitung der Spreads begrenzen dürfte.
Stärkerer US-Dollar
Die vielleicht deutlichste Auswirkung einer strafferen Fed-Politik auf den Markt ist ein stärkerer US-Dollar. Bisher waren wir davon ausgegangen, dass eine lockerere Fed-Politik, erhöhte politische Unsicherheit und höhere Inflationserwartungen dem US-Dollar schaden würden. Sollte die Fed nun jedoch in die Offensive gehen, während die US-Wirtschaft in guter Verfassung ist und Energieschocks besser verkraften kann, glauben wir, dass der US-Dollar gegenüber den wichtigsten Währungen eher aufwerten dürfte.“
