Die größten Technologieunternehmen der Welt gewinnen am Anleihemarkt weiter an Gewicht. Sogenannte Hyperscaler haben in diesem Jahr bereits Anleihen über mehr als 170 Milliarden US-Dollar begeben. Damit zählen sie zu den wichtigsten Treibern der hohen Emissionstätigkeit bei US-Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating.
KI-nahe Emittenten haben inzwischen US-Banken als dominierenden Sektor im JP Morgan US Liquid Index abgelöst. Das zeigt, wie stark der Kapitalbedarf für Rechenzentren, Energieversorgung und Rechenkapazitäten die Struktur des Marktes verändert.
„Die bonitätsstärksten Unternehmen der Welt sind heute zugleich die größten Kreditnehmer am Anleihemarkt“, sagt Laura Cooper, Global Investment Strategist und Head of Macro Credit bei Nuveen. Auffällig sei, dass die hohen Emissionsvolumina die Finanzierungskosten bislang kaum belastet hätten.
Hyperscaler prägen den Markt für Investment-Grade-Anleihen
„Das Paradoxe ist, dass all dies die Schuldtitel nicht verbilligt hat. Die Spreads haben sich gehalten und sich in einigen Fällen sogar verengt, da die Nachfrage ungebrochen hoch bleibt“, so Cooper.
Nach ihrer Einschätzung setzen Investoren nicht nur auf die aktuellen Fundamentaldaten der Unternehmen. „Die Märkte kaufen die KI-These ebenso wie die Fundamentaldaten“, sagt Cooper. Trotz Emissionen in Milliardenhöhe liege der Verschuldungsgrad einiger großer Hyperscaler lediglich beim 0,4- bis 0,7-Fachen. Damit bleiben sie deutlich unter dem Durchschnitt des US-Investment-Grade-Marktes von rund dem Dreifachen.
Gleichzeitig verschiebt sich die Marktstruktur. Wenn Hyperscaler Banken als dominierenden Sektor ablösen, können Kapitalumschichtungen auch die Spreads in anderen Segmenten beeinflussen. Zudem sind Investoren stärker auf Neuemissionen angewiesen, um zusätzliche Renditeaufschläge zu erzielen, weil attraktive Chancen im Sekundärmarkt seltener werden.
Hohe Nachfrage stützt neue Anleiheemissionen
Diese Nachfrage hat dazu beigetragen, die hohen Emissionsvolumina der Hyperscaler aufzunehmen. Cooper sieht derzeit noch kein systemisches Crowding. Die Investitionsankündigungen träfen auf einen liquiden Markt, während die starken Bilanzen der großen Technologieunternehmen einen Puffer böten.
Gleichzeitig verweist Cooper auf ein Risiko: Die ETF-getriebene Investorenbasis, die die Aufnahmefähigkeit des Marktes erhöht habe, sei historisch prozyklisch. Liquidität könne damit gerade dann zurückgehen, wenn sie besonders gebraucht werde.
In den kommenden Jahren dürften mehrere Billionen US-Dollar in Rechenzentren, Energieversorgung und Rechenkapazitäten fließen. „Was als Investitionsprogramm begann, das weitgehend aus laufenden Cashflows finanziert wurde, ist zu einer Finanzierungsaufgabe geworden, die sich über die gesamte Kapitalstruktur erstreckt“, so Cooper.
KI-Infrastruktur wird zur langfristigen Kapitalwette
Wie weit Investoren bereit sind, auf den langfristigen KI-Ausbau zu setzen, zeigt sich auch an den Laufzeiten. Eine Tranche einer in dieser Woche begebenen Anleihe läuft erst im Jahr 2056 aus. „Investoren treffen damit nicht nur eine Einschätzung zur heutigen Bilanz, sondern zur Beständigkeit der Nachfrage nach KI-Infrastruktur über die nächsten sechs US-Präsidentschaftswahlen, vier oder fünf Fed-Zyklen und mehrere Generationen von Computerhardware hinweg“, führt Cooper aus.
Entscheidend sei daher nicht allein, ob die Nachfrage nach KI heute vorhanden ist. „Die Herausforderung besteht darin, ob sich diese Investitionen letztlich in einem Ausmaß monetarisieren lassen, das den Kapitaleinsatz rechtfertigt“, so Cooper.
Sollten die erwarteten Erträge hinter den Erwartungen zurückbleiben oder sich die Nachfrage nach Rechenkapazitäten schneller normalisieren als gedacht, müssten daraus nicht zwangsläufig Kreditausfälle folgen. Möglich wären aber Neubewertungen an den Märkten.
Konzentrationsrisiken werden schwerer erkennbar
Cooper warnt zudem vor Konzentrationsrisiken in Portfolios. „Anleger bringen ihre Sicht auf KI heute gleichzeitig über Unternehmensanleihen, Infrastruktur, Immobilien und Aktien zum Ausdruck. Das macht die Konzentration schwerer erkennbar, aber nicht geringer.“
Für Investoren gehe es deshalb weniger um die einzelne Position als um das Gesamtportfolio. „Die Aufgabe besteht darin, die Position als das zu erkennen, was sie ist – eine Wette, ausgedrückt auf vier verschiedene Arten – und sie entsprechend zu gewichten.“
